股票简称:三环集团

股票代码:300408

    1H20 业绩符合市场预期
    三环集团公布上半年业绩：1H20 收入16.5 亿元，同比增长21.1%，归母净利润5.6 亿元，同比增长18.6%，位于此前预报区间10-25%中间偏上，符合预期。对应2Q20 单季度收入10.5 亿元，同比大幅增长70.2%，净利润3.7 亿元，同比增长54.8%，2Q20 营收及利润双双创历史同期新高，并结束连续6 个季度的下滑回归正增长。
    1H20 表现较佳尤其是2Q20 高成长主要得益于：1）MLCC 及陶瓷基片受益于国产化、新基建等趋势，景气明显上行，驱动1H20 电子元件及材料收入同比成长36.5%；2）PKG 在国产化及下游需求回暖趋势下景气上行，1H20 半导体部件业务也同比成长43.8%。
    我们跟踪三环多年，在1H20 看到三环逆势扩张的信心，这也在财报上得以体现：1）1H20 各项费用率均有明显下行，唯独研发费用率上行0.6ppt 至6.8%；2）在建工程持续提升，1H20 末达到7.2亿元，主要是因为公司针对MLCC、劈刀、机壳等各项新老产品的产能扩充或升级。
    我们认为在下游景气向上+国产化趋势下，三环的逆势扩张将带来新一轮高成长机遇：1）5G、新能源车等驱动行业景气上行，公司也在大手笔融资积极扩产，满足国产化需求；2）行业高景气，以及产能利用率满载，公司利润率也有望同步上行。
    发展趋势
    MLCC 景气上行，三环扩产速度有望优于预期。1）随着5G 新基建、新能源车等需求提升，我们看到1H20 MLCC 景气明显回升，我们预计未来几年仍将稳步上行；同时在国产化趋势下， MLCC国产化需求越来越迫切，我们测算去年MLCC 国产化率不到10%，未来几年将不断提速；2）三环是国内MLCC 龙头之一，近年来在产能、技术、客户等方面全面发力，我们测算今明两年产能将连续翻倍以上提升，产品结构也向通讯、安防、汽车、手机等中高端领域延伸，价格及利润水平表现可期；3）中长期来看，我们认为三环在MLCC 综合能力位居国内前列，未来有望进入全球前三。
    PKG、劈刀等新老产品表现可期，平台级能力保驾护航。我们认可三环“材料+器件”的平台级能力，与京瓷等海外龙头相比，品类仍有很大扩展空间。三环一直秉持“生产一代、储备一代、研发一代、调研一代”的产品策略，并开始融资加大产能扩建及品类延伸力度，我们看好三环正在迎来新一轮高成长。
    盈利预测与估值
    考虑到MLCC 国产化趋势及景气度上行，我们上调2020/21e 摊薄后EPS 14%/8%至0.75/1.04 元，对应当前38.2/27.5x P/E。维持跑赢行业评级，考虑三环扩产或超预期，上调目标价33%至40.0 元，对应20/21e 53.3/38.4x P/E，对比当前仍有39%上升空间。
    风险
    疫情全球蔓延不确定性较高；MLCC 扩产不及预期。